7月社融弱于预期，贷款结构存忧。M2增速大幅放缓，除了社融增速放缓的影响，也一定程度上反映存款在银行其他负债之间转换效应，也就是今年存款季末升、季初降的现象较以往更为显著。

　　实体贷款需求弱于预期、政府债发行节奏较慢，7月新增社融1.06万亿，略低于我们预期的1.2万亿，大幅低于市场预期的1.5万亿，社融存量同比增速由11%下降至10.7%。社融规模同比少增6328亿元，其中新增实体贷款同比少增1830亿，票据贴现冲贷款下，未贴现票据同比少增1186亿元，政府债券同比少增3639亿，委托和信托贷款延续压降态势。

　　表内新增人民币贷款1.08万亿（同比多增873亿），总量不少，但结构不好，主要是票据和非银金融机构冲量贡献（分别同比多增1211亿元和2044亿元），两项之和已连续三个月同比多增，而企业中长期贷款7月同比少增1031亿元，显示实体融资需求乏力，与二季度贷款需求指数同比放缓趋势一致。同时，短期消费贷和经营贷严查、中长期按揭受控，居民短期和中长期贷款分别同比少增1425亿和2093亿元。

　　月末票据利率大跳水，7月30日7天、1个月、3个月的国股银票转贴现利率大幅下跌至0.08%、0.2%和1.2%，较7月20日大跌125-211bp，创2019年有数据以来最低。票据和非银金融贷往往是贷款冲量的工具，背后反映银行信贷额度供给充裕，但信贷需求相对缺乏，临近月末出现信贷冲量。从历史上看，新增票据与新增中长期贷款及贷款需求多呈反向关系，一方面是贷款需求疲软时，银行为了冲量会加大其可控性较强的中小企业的开票贴现力度，另一方面是在经济预期下降、利率下行时，企业也更倾向于缩短融资期限。

　　M2增速放缓，部分反映新增贷款偏弱的拖累，也一定程度上反映存款在银行其他负债之间转换的季节效应。7月M2同比由8.6%下降至8.3%，低于市场预期的8.7%，新增存款-1.13万亿，同比少增1.21万亿，存款余额同比从9.2%大幅下滑至8.6%。今年以来，存款的波动性显著增大。一般来说，银行在放出贷款之后，最终要么转化为存款（包括金融部门、非金融私人部门及财政部门），要么转化为银行的其他负债（如金融债券、同业存单等）。存款中有一部分将被统计为M2，但是银行的其他负债不会被统计到M2当中。

　　在存款收益不高的情况下，资金往往在季初被高收益的金融产品吸引流出银行存款，而金融产品中会有部分配置银行提供非存款产品（例如金融债券）、这部分产品往往有更高的收益。在季末，为满足存贷比考核要求，银行往往通过各种方法提高存款收益，进而吸引资金回流银行重新变为存款。历史上这种效应一直存在，但今年尤其强烈，主要的原因包括：1）经济相对偏弱的背景下，交易需求下降，对活期存款的需求下降，体现在M1的持续走弱；2）金融市场较为活跃，使得金融资产对存款的替代效应加强；3）在表外资产转表内压力较大的背景下，银行为满足监管要求所需的存款较多。综上来看，今年存款的季末升、季初降的效应强于以往，造成今年M2增速季末强、季初弱，我们预计这种效应大概率还会持续。

　　文章来源

　　本报告摘自：2021年8月11日已经发布的中国宏观热点速评《信贷需求仍弱，存款转换加剧货币波动》