蓝鲸财经获悉，近一个月以来，中植系第三方财富平台恒天财富旗下《恒天天辉共同繁荣私募投资基金》（下称 “恒天天辉”）私募产品的投资者炸开了锅。部分用户被理财顾问告知，算上已付股息产品仅能兑付六成；到期逾半年，有投资者至今未获得口头或正式的兑付方案，约见相关负责人亦未果。

　　月末，原本听闻在举行的集体说明会久无音讯。已有用户准备提起上诉。

　　恒天天辉在2017年2月募集完成，主打贫困县企业绿色通道IPO赛道。产品由恒天中岩投资管理有限公司（下称 “恒天中岩”）管理，北京恒天明泽基金销售有限公司（下称 “恒天明泽”）销售。

　　恒天中岩（代天辉一号和二号产品）作为有限合伙人（LP）出资4.64亿元，上海濯瑞资产管理有限公司（下称 “上海濯瑞”）作为普通合伙人（GP）计划出资0.75亿元，共同投资上海京福股权投资基金（有限合伙）（下称 “上海京福”），资金投向包括科尔沁牛业、宏盛锦盟硅业以及新三板公司沧海核装。

　　产品成立初期，宣传称标的大致将在当年下半年申报IPO。在约定两年申报期及所谓一年退出期过后，产品再展期一年。期间，两大标的企业业绩恶化，至今未申报IPO。此外，用户从恒天的报告中知悉，上海濯瑞出资款从未完全到账，项目背后迷雾重重。耗时四年半，上市退出踪影全无，用户投资款如沉黑洞。

　　宣传喂下无效定心丸，称较差结果盈亏平衡、有溢价回购及劣后资金，疑曾隐瞒GP出资未到位

　　2016年9月，证监会发布《中国证监会关于发挥资本市场作用服务国家脱贫攻坚战略的意见》 。满足条件的贫困县企业可以享受绿色通道IPO政策，申请首次公开发行股票并上市的，适用“即报即审、审过即发”政策。

　　数月后，依据相关政策红利，恒天天辉应运而生。该私募基金拟通过内蒙科尔沁牛业股份有限公司（下称 “科尔沁牛业”）和怒江宏盛锦盟硅业有限公司（下称 “宏盛锦盟”）等上市，从而获利退出。恒天方面在成立前告知投资者，标的企业拟在2017年6月至9月申报IPO，并列举其他贫困县企业，例如西藏高争民爆（002827）报送到过会仅花费10个月。

　　高山（化名）是恒天财富老顾客，在2017年初前后，其被告知恒天天辉产品颇为热门，就参与了项目的抢购。蓝鲸财经获得的资料显示，在产品成立前，用户被喂下了多颗定心丸。

　　在初期宣传过程中，恒天财富方面分析的投资结果显示，产品一般至较差的情况是只有一家标的成功IPO，投资回收在5-20亿之间，“加上清算价值和大股东回购，产品在盈亏平衡至投资回报2.85倍之间”；最优则有5.89倍投资回报。

　　此外，用户被明确告知，标的企业对于投资提供业绩对赌，承诺上市未成功或业绩未达到指标情况下，大股东溢价回购。根据录音文件，在路演中，项目原本的负责人、原恒天中岩管理合伙人向投资者夸口称，标的有比较充足的现金流，表示科尔沁牛业资产达数亿，每年1.2亿至1.5亿的净利润，牛作为资产出售也足够用以兑付，“我说得更难听一点，就是把牛都卖了，也足够付我们的钱了”。

　　在实际操作中，对赌失败条件触发后，标的企业均无相应资产进行溢价回购。

　　在所称多重保护中，恒天方面还明确了受偿顺序和风控措施，先支付LP的本金利息，后支付GP的本金利息，最后支付超额收益。GP的出资部分应属劣后，承担更大风险，超额收益分配比例占六成。在项目成立一年半以后，恒天天辉2018年二季报才提到，GP原本应在2017年缴付7748万元，实际出资4400万元；应在2018年2月缴付3951万元，实际缴付3171万元。由此看来，劣后资金在产品成立初期就没有到位，相应保障无从谈起。

　　与此同时，产品成立一年以来，包括2017年年报，恒天一直未向全体客户披露GP资金未到位的情况。

　　（恒天天辉2018年2季度报告）

　　吊诡的是，有知情人士透露，如今出现了一份疑似GP与LP之间的合伙协议显示，一期的GP出资计划原本就是4400万元；此后两期金额2300万元，最后一期是在2025年前出资6700万元。有回应截图显示，恒天理财顾问近期告知客户的口径也是，GP濯瑞是在2019年2月才触发违约。新信息推翻了GP在初期违约以及恒天方面隐瞒信息的问题，这份空降的合伙协议的真实性存在争议。

　　在2018年，连续三份季报均提到GP实缴出资额不足，恒天中岩正与濯瑞资产保持沟通，督促濯瑞资产及时履行相应出资义务；三年后，投资人却被告知，GP直至2019年2月才触发违约。前后矛盾的信息让客户对恒天财富的信任度再打折扣。

　　当初，恒天方面曝光GP资金缺位的背景，还包括在2018年初，产品首期8.1%的利息就没有完全兑付，实际兑付利息约6.96%。根据2018年12月的产品会议纪要，上海京福的合伙协议的补充协议显示，宁波理瑞对濯瑞资产的出资义务承担担保责任，天辉成立之初，宁波理瑞持有的上市公司斯太尔股份市值接近7亿元，当时价值3亿元。会议提及，由于斯太尔股票资产大幅贬值，濯瑞资产未能如约完成上海京福的出资义务，并称在催缴下才完成80%的分红。

　　原本宁波理瑞的担保协议也是利息支付的保障方式之一。一份内部文件显示，恒天天辉曾答投资者问，称承接这个项目是因为GP在原先退出的一个项目中已经获得了5亿资金的结余，恒天跟对方签了连带担保协议，并承诺8.1%每年的收益都必须支付给LP。截至目前，第二期分红始终未支付。

　　从标的递交上市申请的计划、到GP的保障机制、再到回购条款，看似坚固的层层保障机制并未奏效，宣传的较差结果即盈亏平衡也未达成，承诺的股息仅兑现了一期且未全额支付。“多重保护”下，客户资产历经四年半却难足额兑付。

　　标的企业业绩翻脸不及预期，锦盟硅业失信科尔沁牛业陷债务危机，客户索尽调报告未成

　　除前述提及的科尔沁牛业和宏盛锦盟硅业，产品原本还计划投资巨鹏食品。据披露信息，恒天方面向投资者解释，巨鹏食品定增认购价上涨，加之标的本身的规范问题等原因，恒天与GP协商后将第三家投资标的变更为河北沧海核装备科技股份有限公司（下称 “沧海核装”）。

　　沧海核装（833491）当时已是新三板挂牌企业，上海京福参与认购定增股约1000万，投资规模达6900万元。恒天当时预估沧海核装在2017年至2019年的销售收入分别为8亿元、10亿元和12.5亿元；净利润分别为6000万元、7200万元和8640万元。其还披露沧海核装在2014年至2016年的净利润分别为1289万元、2054万元和2532万元，2017年上半年的净利润为1628.66万元。

　　恒天方面告知投资者，标的迎来发展机会，预计2017年的实际净利润可达6至7千万元左右。该标的在后续三年实际的业绩表现仅约预估的五成，2017年至2019年，沧海核装的营业收入在3.8亿元、4.8亿元和4.8亿元，净利润分别为3080万元、3948万元和4033万元。截至目前，沧海核装还在新三板挂牌，因未及时披露2020年年报，曾一度暂停交易。就2021年披露的进展，恒天方面表示，标的账面留存现金2至3千万元，不足以履行回购条款，并表示在谋求沧海核装实控人进行额外担保。

　　恒天天辉私募基金重仓的科尔沁牛业以及宏盛锦盟硅业则千疮百孔。

　　科尔沁牛业成立于2002年6月，位于内蒙古科尔沁左翼后旗县，主营肉牛养殖、屠宰加工、牛肉制品生产销售，曾是当地明星企业。近年来爆发控制权危机，创始人李和在2021年3月才正式夺回董事长位置，在一年前，科尔沁牛业原总经理王征涛拟罢免李和董事长职务，还曾指控李和向海外转移12亿元公司资产。相关董事会经法律裁定无效，指控经经侦调查未被确认。

　　据披露，上海京福对科尔沁牛业的投资规模为3.088亿元，收购其7352.9万股股份，当年增资扩股后，截至2017年末，持股比例为11.65%。

　　恒天天辉产品年报显示，2017年和2018年，科尔沁牛业营业收入分别为26亿元和31亿元，净利润分别为1.5亿元和1亿元，低于预期的1.68亿和2亿元，并提及营业收入变化是由于银行抽贷。当时，科尔沁牛业的债务危机已显露。产品年报披露，在2016年，科尔沁牛业的资产负债率达到69.9%，此后两年的数据为57.83%和52.04%。这意味着，在投资之初，标的企业就有较高的资产负债率。

　　据不完全统计，截至目前，科尔沁牛业曾与中国银行南阳分行、交通银行南阳分行、河南卢氏农村商业银行、平顶山银行南阳分行、中国光大银行南阳分行、中国银行通辽分行、中国农业产业发展基金、中国进出口银行河南省分行、洛阳银行南阳分行、内蒙古高速小额贷款等金融机构存在借款纠纷。产品报告披露，2019年，科尔沁牛业营收26亿，净亏损8795万元，资产负债率达到74.03%。

　　直至2018年，恒天方面还在报告提及，不排除将持有的股份通过转让实现快速溢价退出。由于科尔沁牛业未在2019年末完成上市对赌要求，触发了回购条件，回购义务方新三维股份持有的科尔沁牛业的全部商标和股权被查封冻结。

　　2019年9月，科尔沁牛业大股东新三维被要求向上海京福支付回购费用3.2亿元和回购利息4.4万余元。2021年，恒天方面向投资者表示，科尔沁牛业债务总额规模庞大，新三维因自身有债务问题，不具备回购能力，其持有的商标和股权的估值缺乏确定依据，无法进行拍卖转让进行变现，且商标曾质押给其他银行，拍卖价款优先清偿农行通辽分行。

　　5月以来，科尔沁牛业强调控制权问题解决后，业务重启。科尔沁牛业的债务并不乐观，天眼查信息统计，公司目前有6亿元被执行标的，并存在失信记录。

　　锦盟硅业的现状更加不堪。2020年末，恒天方面向投资者表示，考察发现企业已停工停产，处于破产边缘，实际控制人被列为失信被执行人。此外，锦盟硅业在2020年被一家工程企业申请破产重整。

　　该标的是接手了与九鼎原本对赌失败、被出让的锦盟硅业的股份。由于GP濯瑞资产出资不到位，多方产生法律纠纷。据悉，2011年，九鼎投资通过多个有限合伙企业投资锦盟硅业1.7亿元，由于在2014年对赌失败触发锦盟集团及实控人周继红进行回购，直至2017年仍有资金未进行支付。这时，上海京福介入，约定以1.2亿元受让九鼎投资间接持有的锦盟硅业股份。由于濯瑞资产未出资到位，九鼎方面要求执行上海京福的资产。现如今，多方僵持，上海京福仍未按协议支付剩余款项。

　　2016年至2018年，锦盟硅业的营业收入分别为3.3亿元、4.5亿元和4.3亿元，对于业绩变动的解释是原材料先款后货，公司产能利用率不足；净利润为1877万元、3007万元和1254万元，同样远不及预期。2019年，锦盟硅业业绩变脸，营业收入4916万元，净亏损3419万元。

　　从结果来看，天辉基金根据17年的盈利预期，以12倍市盈率的估值接盘了一个原本与第三方对赌失败的标的。以17年实际利润计算，最后进入的估值近26倍，投资人认为恒天天辉基金成了项目的接盘侠。

　　面对三个标的的现状，投资者质疑恒天中岩作为管理人前期尽调义务是否到位。有知情人士获悉，产品成立之初，项目尽调报告或缺位。据了解，已有投资者向恒天方面要求出示尽调报告，尽管被告知有尽调报道，至今未获见第三方出具的相关尽职调查报告。

　　原高管曾称恒天参与天辉产品多环节管理，律师回应管理人投前投后均有尽职义务

　　与其他代销的产品不同，恒天财富下属公司恒天中岩参与到恒天天辉产品管理。据宣传信息，恒天天辉产品的超额收益是以六四开的比例分配给GP和LP。客户在最后一年获得基金层面超额收益的80%，恒天方面作为管理人可收取基金层面20%的超额收益。

　　从一份录音文件中获悉，恒天天辉原本的负责人、原恒天中岩管理合伙人曾在路演中解释，恒天收取20%收益的原因，是因为恒天参与到整个产品的架构、与大股东的谈判，以及最终股份的确定上，恒天不再仅承担销售的义务，还承担了投资管理的义务和责任。

　　根据天辉基金2018年的一份会议纪要，在科尔沁牛业的股东名单中，恒天中岩被列为上海京福的实控人。官网介绍，恒天中岩、恒天明泽都是恒天财富开展业务的下属公司。工商信息显示，恒天中岩股东包括中植财富控股有限公司、中植系上市公司经纬纺机（000666）以及青岛润合投资企业（有限合伙）等。

　　濯瑞资产作为GP未完成出资义务。恒天中岩表示，代表天辉基金起诉了GP濯瑞资产，其获悉法院考虑到GP对外承担无限连带责任，LP起诉LP起诉GP出资仍然存在争议，案件进展缓慢。有2020年的一则开庭公告显示，恒天中岩起诉濯瑞资产、宁波理瑞和上海四创投资管理有限公司，审理法院为上海金融法院。

　　同样是GP过失，第三方财富平台为直销方，近期，一起私募基金追偿纠纷投资者全额获赔。裁判文书显示，《钜洲智能制造2018私募股权投资基金》的GP国投明安涉嫌诈骗被立案、实控人外逃，钜洲资产作为直销机构、钜派投资作为案涉基金的销售方有连带责任。

　　上海市公源律师事务所律师贺宽为该案原告的代理律师。贺宽律师接受蓝鲸财经采访、分析私募投资维权存在的难点时谈到，其一是部分基金合同约定只能提出仲裁，因而仅能追究合同中的项目公司而非背后的责任人；其次，私募基金案权威司法判例少；最后，当产品和平台出现问题后，判决执行也存在难度。

　　在钜派案例中，贺宽律师表示，由于合同并未协议需走仲裁，因此起诉了管理人钜洲资产以及背后的钜派投资；其次损失已经显而易见；且管理人严重失职，对于伪造的银行流水未进行核实，虽无直接证据证明存在串通，但不作为不管理涉及变相放任；此外还有充分证据证明管理清算程序由钜派投资操作。

　　对于私募基金管理人尽职调查缺失、虚假宣传和信息披露等问题，贺宽律师回应，每一个项目都应本着诚实、信用和谨慎原则，事先履行尽调义务，庭审中也会涉及相关问题；如果有证据证明存在虚假宣传，误导投资者，相关责任也成立。贺宽律师还提出，在投后管理方面，需要如实向投资人进行披露，若GP存在未履行的义务，管理人应当进行跟进。

　　恒天天辉的一份宣传信息曾提示投资风险。有关风险提示是否能规避虚假宣传的指控，贺宽律师表示，基金本身存在的各类风险是每个管理人都会事先披露的泛泛而谈的风险；若没有完成尽调，未针对具体项目作出风险提示，不能完全免去责任。