中国产经观察消息：2015年开始，传统染料化工企业生存环境窘迫，纷纷转型为数码科技公司，给自身戴上了“高科技高环保”的帽子。在2015年到2019年期间，经历了一段快速的发展时期，但2020年疫情的到来打破了滤镜，此后更是“内忧外患”。

　　上海色如丹数码科技股份有限公司（以下简称“色如丹”）曾于2017年3月30日挂牌新三板，并在2021年1月15日摘牌，其后由方正证券辅导拟在创业板IPO。

　　值得思索的是，色如丹靠3位销售人员撑起上亿销售额，且营收主要来自海外客户，前五大客户中有三家海外公司，合计销售金额占营业收入近半。

　　在这中间，第一大客户稻田株式会社与第一大供应商上海稻田关联，且现任高管顾斌曾就职于上海稻田；第二大客户中山大海员工仅3人，收入数据几乎全部来自于贸易色如丹产品。

　　如此这般，色如丹IPO能不悬吗？

　　公司简介

　　色如丹成立于2005年，是一家数码喷墨打印领域的化工企业，主要从事喷墨打印、数字印刷/印花用高纯度色料及墨水的研发、生产和销售，实际控制人为郑文军。旗下有新成立不久的色如丹（湖北）影像色素有限公司子公司，作为上海色如丹的生产拓展基地，注册地址位于湖北省荆州市。

　　本次拟募集资金35,000.00万元，其中，30,000.00万元用于年产3,000吨电子级高纯度喷印墨水染料及5,000吨喷墨墨水项目，5,000.00万元用于数码喷印色料研发中心建设项目。

　　数据来源：招股说明书

　　海外销售集中度高，三大海外客户营收占比近半，外销毛利率低于内销

　　根据色如丹所披露的申报资料数据显示，近年各报告期，公司营业收入分别为6,540.43万元、10,493.35万元、12,995.52万元和8,740.73万元，净利润均不超过5000万元，与同行业可比公司相比，经营规模较小，属于小体量公司。在这些营收数据背后，几乎全靠海外销售。

　　报告期各期，色如丹前五大客户销售金额占营业收入的比例分别为57.85%、63.85%、68.17%和67.37%，尤其在2020年、2021年和2022年1-9月，向Setaş、SDC和INABATA（稻田株式会社）三家外销客户合计销售金额占当期营业收入的比例分别是41.12%、53.91%和49.20%，几乎占半。

　　数据来源：第二轮问询函回复

　　三大外销客户中，第一大销售额客户Setaş，成立于1966年，所在国家为土耳其，通过客户市场调研后主动联系获得，首次合作时间在2019年2月。主要从色如丹处采购纺织数码喷印色料、纺织数码喷印墨水，但同时，Setaş是土耳其最大的化学制品生产商，主要业务包含纺织数码喷印墨水的生产及销售。

　　在此之前，主要从印度购入色料。在2020年及2021年，从色如丹处采购额均超过2,000万元，但在2022年1-9月，采购额仅531.93万元，与2019年数据相当。

　　第二大外销客户为SDC，成立时间在2018年，同样位于土耳其，与色如丹首次开展合作时间为2020年1月。这意味着，在与Setaş合作不到一年时间内，就有了第二大土耳其客户，且在SDC成立才两年内，就成为了合作伙伴。

　　据悉，SDC主要从色如丹处采购纺织数码喷印色料，2020年及2021年，销售额分别为1,446.87万元和2,377.28万元。但2022年1-9月未在前五大客户之列，据色如丹披露，是因转由贸易型客户INABATA（稻田株式会社）对接造成。

　　众所周知，最近土耳其连续发生特大级别的地震，对当地造成非常严重的影响，不知道会不会对色如丹的业绩造成影响，毕竟前两大客户都是土耳其的。

　　第三大外销客户INABATA（稻田株式会社），为贸易型客户（色如丹的客户性质分为生产型和贸易型，稻田株式会社为第一大贸易型客户，中山大海为第二大贸易型客户），成立于1918年，位于日本，和色如丹的首次合作发生在2018年11月。

　　INABATA从色如丹处采购桌面喷墨打印色料、纺织数码喷印色料、纺织数码喷印墨水，2020年至2022年1-9月各报告期，采购额分别为742.71万元、1,844.42万元和3,452.36万元，采购金额增长非常快。

　　数据来源：招股说明书

　　此外，色如丹披露称，客户集中度高与可比公司相比不具有可比性，由于国内不存在业务结构和产品结构和色如丹完全一致的可比公司，而这又是否一面之词？

　　需要注意的是，色如丹的海外客户不仅集中度高、关联性强，外销产品毛利率还低于内销。

　　2022年1-11月，来源于报告期内前五大客户实现的收入占比约为80%，其中来源于Setaş、SDC和INABATA（稻田株式会社）三大外销客户实现的收入占比约为47%，来源于前五大客户中的其余内销客户（宏华数科及其下属公司、宏华数科及其下属公司、墨库图文、东昌色彩、中山大海、北京联创及其下属公司和天威新材及其下属公司）实现收入的占比约为34%。

　　通过数据不难发现，色如丹的外销金额占据大比重，但毛利率显著低于内销，或许存在因距离产生的成本问题。不得不提的是，色如丹的外销客户基本未签订长期供货协议，即使签订了框架合作协议，也没有约定最低销售额，从长期发展来看，外销集中度高一方面存在较大风险，另一方面，也不利于其国内市场的拓展以及盈利的提升。

　　数据来源：招股说明书

　　贸易型客户销售剧增，生产型客户转移，主要客户及供应商重叠

　　根据色如丹披露的2022年1-9月销售数据，生产型客户和贸易型客户营业收入占比差距急剧缩小，由原来的生产型客户主导变为均衡。

　　在这背后，第一大贸易型客户稻田株式会社，2022年1-9月，销售金额为3452.362万元，占总额的39.50%。此外，报告期内第二大贸易型客户中山大海自2021年开始，消失在了前五大客户行列中，这其中，又是为了规避什么呢？

　　数据来源：第二轮问询函回复

　　提到稻田株式会社，不得不同步引出前五大供应商中的上海稻田。上海稻田自2020年开始成为色如丹的前五大供应商之一，采购金额占比第二年遍由22.45%提升至47.96%，2022年1-9月采购占比继续维持在50%左右。这一系列的调整，是不是意味着色如丹的客户集中度将进一步提升？而后独立性问题又是否存在危机？

　　数据来源：第二轮问询函回复

　　此外，“稻田系”的演变还有一个关键人物——顾斌，这是一位2021年薪酬（54.14万元）高于董事长郑文军（53.7万元）的重要角色。顾斌，2001年4月至2015年5月，就职于上海稻田染色技术研究有限公司，历任副总经理、总经理；2015年6月至2021年2月，就职于上海稻田产业贸易有限公司，历任染料部部长、化学品部部长。2021年3月至今，就职于色如丹；2022年1月至今，担任色如丹副总经理。

　　串联顾斌和稻田系相关的时间线，上海稻田2020年位于色如丹前五大供应商之列，稻田株式会社2020年位于色如丹前五大销售客户之列，顾斌2021年3月就职色如丹，2022年的结构调整谁是背后的推手？

　　接下来分析第二大贸易型客户，中山大海。据色如丹第二轮问询函回复中披露，中山大海是主要的内销贸易型客户，终端客户在珠三角地区。中山大海成立于2011年，一个规模少于50人的公司，企查查数据显示，2021年参保人数仅2人，同时色如丹披露中山大海仅有3名员工，分别为冯桂英、危水明以及冯坤云。

　　数据来源：企查查

　　就是这样一家神奇的公司，收入几乎全部来自于贸易色如丹产品。2019年至2021年，中山大海收入总额分别为846.93万元、1,068.30万元以及437.27万元，与色如丹的销售额对应为796.09万元、954.47万元以及408.52万元。

　　数据来源：第二轮问询函回复

　　此外，据企查查数据显示，中山大海的监事中曾有色如丹董事长郑文军，但在2015年，郑文军任职消失。可见中山大海与色如丹关联密切。

　　结语

　　除本文上述问题外，色如丹的研发费用曾无法达到创业板新标准，在2022年三季度突击后才达标，或许拟募集资金用途中研发中心的建设也与此相关？

　　此外，在新三板挂牌期间，色如丹曾两次无法按期披露财报，创业板申请IPO期间，也因三季度财报数据问题被短暂中止过进程。色如丹的处境可谓尴尬，想上市圈钱，又达不到标准，关联交易欲盖弥彰，可能会适得其反。